1   具备足够可持续的竞争优势才构成真正意义的护城河

为了确定一家公司的经济护城河等级，我们先要问两个问题。

1. 在未来，公司的投资资本回报率，即ROIC, 是否有可能超过其加权平均资本成本，即WACC（即经济利润为正）？当一家企业的盈利既超过其会计成本，又超过投资者提出的机会成本时，这家企业就在创造经济利润。一家不创造经济利润的企业是不能为投资者赢得回报的。

2.  公司是否至少具备5项可持续竞争优势之一（也就是我们之前一直提及的五项护城河来源）？

不过这件事情并没有这么简单，满足第一条的企业可能有很多。但是在自由的市场经济里，竞争对手最终会侵蚀掉没有护城河保护的公司所赚取的超额利润——只要我们按较长的时间尺度来观察，就会发现，时间和资本需求都不是阻止新进入者入场的有效屏障。

有些公司也许能在当前及未来几年产生正的ROIC与WACC之差，但如果它们的竞争优势不具备足够的持续性，随着时间的推移，竞争对手就会开始蚕食它们赚取的超额利润。经济利润的可持续性远比其数值重要得多。

2   无形资产是非常有效的护城河来源

那么接下来我们具体来考察每一项护城河来源。第一项：无形资产。

 无形资产

无形资产是一个大类，包括品牌、专利及监管牌照。

/ 品牌 /

如果品牌促使顾客支付意愿上升及顾客忠诚度增加，这一品牌就在公司利润周围构筑起了一道经济护城河。拥有护城河价值的品牌能给企业带来定价能力，或可复制的商业模式，甚至能转化成为可持续的经济利润。这听起来很合乎常识，让我们用几个关键问题来解构它：

关键问题：

1.      如何量化公司品牌的实力？公司品牌包含多少定价能力？相对于竞争对手，公司在产品定价上可收取多高的溢价？

2.      高定价是否会被高成本抵消掉？

3.      与那些不具强势品牌的对手相比，公司的利润率有怎样的不同？

4.      哪些方面会给你带来信心，让你相信公司的品牌实力、溢价能力及经营利润率在未来10到20年仍可持续？

以【星巴克】为例：

星巴克在特色咖啡领域占据主导地位，它的品牌本身已经如同一种商品，成就了产品的高定价。 咖啡本是一种全球互通的商品（换句话说，具有很高的可替代性），它在流动的市场里交易，价格是完全透明的。即使如此，星巴克的顾客还是愿意为一杯带有绿色美人鱼商标的咖啡额外多付一些钱，这主要得益于星巴克创造出的消费体验，它把这种体验转化成为星巴克品牌的组成部分。

/ 专利 /

专利有时能够成为公司可持续竞争优势的一项来源， 尽管不是所有的专利都能为公司带来狭窄或宽阔的经济护城河评级。如果公司的主要产品受到专利的保护，市场上也不存在真正的替代品，那么，专利会阻止行业中的其他厂家参与同质产品的竞争，这家公司就可以在一段持续的时期内拥有定价能力。同样，晨星公司会抛出几个关键问题：

关键问题：

1.      公司拥有的专利组合什么时间到期？

2.      公司的专利组合有怎样的多样性？

3.      专利产品推广出去的市场潜力有多大，成功的可能性有多少？

4.      一旦产品专利到期，竞争对手进入这个市场的难度会有多大？

5.      专利产品的潜在替代品有哪些？

6.      在相关市场，知识产权保护力度有多大？

以【智能机器人公司（iRobot）】为例

这家公司生产全自动吸尘器，还生产用于军事及警察郎门的机器人，这家公司有着明显的产品优势，并且其优势受到强大的专利保护。除了韩国的三星公司及LG公司在高端产品领域也取得实质性进展外，iRobot公司还没有在家用机器人领域遇到过真正意义上的竞争，即使该公司在全世界已经出售了价值超过60亿美元的全自动吸尘器之后，也依旧如此。我们把该公司的成功归结于它拥有的强大的专利组合。市场上有限的竞争产品不是定价太高，就是质量低下，或是管理不善，这些竞争产品都远不能撼动iRobot的竞争地位。

 / 监管 /

如果政府的规章制度使竞争者很难甚至不可能进入市场，那么，政府的这些监管制度可以成为可持续竞争优势的另一项无形资产来源。如果公司的经营类似于一家垄断企业，但所受到的管制又不在价格方面，这样的监管环境就特别有利。

关键问题：

1.   有利的监管是否存在不利的抵消因素，比如价格控制或服务强制措施？

2.   如果监管带来的进入壁垒是目标公司的一项关键性优势，那接下来投资者需要考虑这家公司的产品是否会受到替代品的威胁。

3.   未来的监管有怎样的发展趋势？

4.   发生不利于公司的监管政策变动的风险有多大？

以【墨西哥电视集团(Grupo Televisa)】为例

这家公司恰当地印证了有利的政府监管可以给公司带来宽阔的经济护城河。该公司从电视广播业务中获得了它一半的经营收入。凭借其持有的墨西哥政府牌照，这家公司在墨西哥拥有并经营着众多重要的电视网络。如果广告客户想让自己在墨西哥家喻户晓，墨西哥电视集团是他们唯一的选择。这家公司建立起了一个节目制作帝国，通过增加自己在有线及卫星电话传递上的持股，它已经控制了墨西哥一半以上的付费电视市场，由此形成了自己在电视领域的可持续竞争优势。

* 资料来源：《投资的护城河》第2章【护城河的5项来源】。

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